富力地產(chǎn)此次推出的境內(nèi)債券重組方案，是在其資不抵債、現(xiàn)金流枯竭、銷售與融資兩端受阻的背景下，為爭取“以時間換空間”而設(shè)計的“削債+展期”組合方案。從整體來看，該方案具備現(xiàn)實可行性，但對債權(quán)人吸引力有限，且存在多項潛在爭議點；與行業(yè)其他案例相比，其“組合式償債”路徑已成為出險房企的“標(biāo)準(zhǔn)動作”，但富力方案在折價幅度、資產(chǎn)質(zhì)量與償債誠意上更顯“激進”；而從行業(yè)視角看，富力的困境與自救，正是當(dāng)前房地產(chǎn)行業(yè)“流動性危機+資產(chǎn)負(fù)債表衰退”的縮影，對其他房企具有強烈的警示與借鑒意義。
一、方案可行性：現(xiàn)實可行，但債權(quán)人“吃虧”明顯
|維度|評價|
|可行性| 高。方案設(shè)計兼顧了公司“無錢可還”的現(xiàn)實與債權(quán)人“能回一點是一點”的底線，提供六種路徑，具備落地操作性。|
|吸引力|低。多數(shù)選項折價嚴(yán)重（如現(xiàn)金回購僅面值20%，以物抵債僅30%），且資產(chǎn)質(zhì)量差、變現(xiàn)難，債權(quán)人面臨“割肉式”選擇。|
|關(guān)鍵爭議點|1. 折價率過低：現(xiàn)金回購20%、以物抵債30%，遠(yuǎn)低于市場普遍預(yù)期的50%以上回收率；2. 資產(chǎn)質(zhì)量存疑：抵債資產(chǎn)多為三四線城市商辦、車位、公寓，估值虛高、流動性差；3. 信托份額不透明：應(yīng)收賬款信托僅3億元基礎(chǔ)資產(chǎn)，對應(yīng)10億元本金抵償，存在“空轉(zhuǎn)”風(fēng)險；4. 展期條款苛刻：剩余債務(wù)展期至2035年，利息降至1%，且2031年起每半年僅兌付1%本金，實質(zhì)為“準(zhǔn)永續(xù)債”。|
> 結(jié)論：方案是“活下去”的求生工具，而非“公平償債”的誠意方案。債權(quán)人若不接受，可能面臨更差清算結(jié)果；若接受，則需承擔(dān)大幅折價與長期鎖定的雙重?fù)p失。
二、行業(yè)對比：組合式償債成趨勢，但富力“更激進”
|比較維度|富力地產(chǎn)|融創(chuàng)中國|碧桂園|龍光集團|
|重組規(guī)模|122億元境內(nèi)債|約160億元境內(nèi)債|約150億元境內(nèi)債| 約120億元境內(nèi)債|
|償債方式|六合一：現(xiàn)金+以物抵債+信托+展期等| 現(xiàn)金+以物抵債+債轉(zhuǎn)股+展期| 現(xiàn)金+以物抵債+債轉(zhuǎn)股+展期|現(xiàn)金+以物抵債+展期|
|現(xiàn)金回購折價|20%（極低）|30%-50%|30%-40%|30%左右|
|以物抵債折價|30%（偏低）|40%-60%|40%-50%|40%左右|
|展期期限|最長至2035年（10年）|展期3-5年為主|展期3-5年|展期5-7年|
|利息調(diào)整|降至1%單利| 降至2%-3%|降至2%左右|降至2%左右|
> 結(jié)論：富力的方案在折價幅度、展期長度、利息壓降三個方面均“更激進”，反映出其現(xiàn)金流枯竭程度更深、資產(chǎn)質(zhì)量更差、談判地位更弱。這種“極限削債”模式雖非首創(chuàng)，但已成為出險房企的“標(biāo)準(zhǔn)動作”，標(biāo)志著行業(yè)從“展期求生”進入“削債換命”的新階段。
三、行業(yè)啟示：從“五虎之首”到“債務(wù)樣本”，富力的墜落是行業(yè)的鏡子
|啟示維度|具體內(nèi)容|
|行業(yè)現(xiàn)狀|富力從“華南五虎之首”到如今“資不抵債、現(xiàn)金流枯竭”，典型反映了房地產(chǎn)行業(yè)從“高杠桿擴張”到“資產(chǎn)負(fù)債表衰退”的全過程。其2025年上半年營收下滑60%、凈虧損40億元、資產(chǎn)負(fù)債率91.4%、自由現(xiàn)金流僅6.9億元，說明銷售回款、融資、資產(chǎn)變現(xiàn)三大現(xiàn)金流通道全面阻塞。|
|模式終結(jié)|富力是“高杠桿+高周轉(zhuǎn)+多元化”模式的代表，其困境宣告了“靠負(fù)債驅(qū)動規(guī)?！钡姆康禺a(chǎn)舊模式徹底終結(jié)。|
|自救路徑|富力已嘗試賣資產(chǎn)、展期、債轉(zhuǎn)股、以物抵債等多種方式，但收效甚微，說明“時間換空間”已難以為繼，必須“削債+轉(zhuǎn)型”雙輪驅(qū)動。|
|對他企借鑒| 1. 越早重組越主動：富力早在2022年完成境內(nèi)外債券整體展期，但仍未能避免二次違約，說明“展期不是終點，削債才是起點”；2. 資產(chǎn)質(zhì)量是底線：以物抵債的核心是資產(chǎn)可變現(xiàn)，三四線城市商辦類資產(chǎn)難以打動債權(quán)人；3. 債權(quán)人溝通是關(guān)鍵：富力此次方案投票截止至10月10日，能否通過尚存變數(shù)，提示房企需提前與主要債權(quán)人達成“預(yù)溝通”；4. 轉(zhuǎn)型是唯一出路：富力仍需回歸開發(fā)主業(yè)，提升產(chǎn)品力與交付力，重建市場信用，否則即使債務(wù)重組成功，也難以恢復(fù)“造血能力”。|
結(jié)語：富力不是第一個，也不會是最后一個
富力的122億元境內(nèi)債重組方案，是其在“資不抵債”邊緣的極限求生，也是房地產(chǎn)行業(yè)“債務(wù)出清”大潮中的一個縮影。它告訴我們：
> “展期”已不夠，“削債”才起步；“組合式償債”不是創(chuàng)新，是無奈；“以物抵債”不是福利，是割肉。
對于仍在債務(wù)泥潭中掙扎的房企而言，越早面對現(xiàn)實、越早啟動削債、越早轉(zhuǎn)型重生，越有可能成為“剩者”而非“逝者”。富力的故事，是一面鏡子，也是一聲警鐘。
