經(jīng)濟(jì)觀(guān)察報(bào) 記者 老盈盈
9月初的深圳，由瑞銀證券、匯豐、摩根士丹利等外資機(jī)構(gòu)主導(dǎo)的一場(chǎng)場(chǎng)研討會(huì)、投資峰會(huì)接連登場(chǎng)。來(lái)自世界各地的投資者匯聚鵬城，圍繞全球貿(mào)易趨勢(shì)、產(chǎn)業(yè)鏈重塑、外交政策、人工智能發(fā)展、人形機(jī)器人變革等前沿議題展開(kāi)探討，尤其聚焦A股未來(lái)的投資機(jī)遇。
在瑞銀證券一年一度的A股研討會(huì)上，瑞銀全球金融市場(chǎng)部中國(guó)主管房東明明顯感覺(jué)到，今年從美國(guó)、中東等世界各地來(lái)參加研討會(huì)的外國(guó)投資者，相比去年大幅增加。瑞銀中國(guó)股票策略研究主管王宗豪亦稱(chēng)，雖然從2021年開(kāi)始，外資對(duì)A股的關(guān)注度有所下降，表現(xiàn)在針對(duì)A股安排的路演一度減少，但這種情況從2024年年底開(kāi)始發(fā)生轉(zhuǎn)變，今年安排的A股路演更是逐漸多起來(lái)了。王宗豪同時(shí)表示，今年去海外路演，對(duì)接的主要是長(zhǎng)線(xiàn)投資的海外機(jī)構(gòu)，這些海外機(jī)構(gòu)有的已經(jīng)持有中國(guó)資產(chǎn)，有的則對(duì)中國(guó)資產(chǎn)表現(xiàn)出進(jìn)一步的興趣。
經(jīng)濟(jì)觀(guān)察報(bào)記者通過(guò)采訪(fǎng)了解到，對(duì)海外機(jī)構(gòu)投資者而言，無(wú)論是幾年前的“Derating”（價(jià)值調(diào)降），還是如今的“Rerating”（價(jià)值重估），企業(yè)的成長(zhǎng)一直是其關(guān)注“中國(guó)故事”的焦點(diǎn)，今年最讓他們感到興奮的莫過(guò)于中國(guó)人工智能行業(yè)的發(fā)展及其對(duì)傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)鏈的重塑。他們正在觀(guān)察的重點(diǎn)是，中國(guó)的傳統(tǒng)企業(yè)在人工智能領(lǐng)域投入后，是否能真正地降本增效。此外，他們亦特別關(guān)注“反內(nèi)卷”相關(guān)政策的出臺(tái)及后續(xù)落地效果。
對(duì)中國(guó)股票關(guān)注度提高
事實(shí)上，對(duì)A股“價(jià)值洼地”的關(guān)注，海外投資機(jī)構(gòu)早就開(kāi)始了。王宗豪在接受經(jīng)濟(jì)觀(guān)察報(bào)記者采訪(fǎng)時(shí)表示，海外投資者從2024年年底就開(kāi)始想進(jìn)一步關(guān)注中國(guó)，因?yàn)樗麄冇X(jué)得A股市場(chǎng)已經(jīng)觸底，加上2024年“924”開(kāi)始推出的一系列政策，也對(duì)市場(chǎng)起到了一個(gè)強(qiáng)托底的作用。此外，2025年一季度國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)開(kāi)始好轉(zhuǎn)，企業(yè)利潤(rùn)也在改善。
王宗豪在與海外投資者的溝通中了解到，一些海外投資者在2024年四季度和2025年一季度，對(duì)中國(guó)資產(chǎn)進(jìn)行了加倉(cāng)，但二季度因關(guān)稅擾動(dòng)停止了加倉(cāng)動(dòng)作，或者對(duì)自己的倉(cāng)位進(jìn)行了某種程度的調(diào)整。
另外，海外投資機(jī)構(gòu)在國(guó)內(nèi)的業(yè)務(wù)布局也從去年下半年開(kāi)始有了進(jìn)一步的動(dòng)作。比如，2024年9月，安聯(lián)基金發(fā)行了旗下的第一只公募基金——作為安聯(lián)投資全資控股的外商獨(dú)資公募基金，安聯(lián)基金于2024年4月18日正式獲批開(kāi)業(yè)。安聯(lián)中國(guó)精選混合基金經(jīng)理、安聯(lián)基金研究部總經(jīng)理程彧表示，當(dāng)時(shí)在市場(chǎng)比較低迷的情況下選擇發(fā)行偏權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品，而沒(méi)有選擇其他類(lèi)型，并且在產(chǎn)品成立后快速建倉(cāng)，這些動(dòng)作都說(shuō)明了安聯(lián)看多A股市場(chǎng)的決心。
程彧在接受經(jīng)濟(jì)觀(guān)察報(bào)記者采訪(fǎng)時(shí)表示，當(dāng)時(shí)考量的因素有很多，比如，他們發(fā)現(xiàn)了一個(gè)非常重要的潛在機(jī)會(huì)，即當(dāng)時(shí)的企業(yè)盈利即將進(jìn)入一個(gè)拐點(diǎn)，而這個(gè)拐點(diǎn)是在極低的估值基礎(chǔ)上出現(xiàn)的。他們認(rèn)為在這樣的條件下，市場(chǎng)會(huì)有很強(qiáng)的上漲潛力，而且這個(gè)拐點(diǎn)在當(dāng)時(shí)是被市場(chǎng)所忽視的，但他們前瞻性地看到了這個(gè)拐點(diǎn)。此外，他們亦系統(tǒng)性地看好中國(guó)，始終關(guān)注中國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型，并對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型抱有很強(qiáng)的信心。
事實(shí)上，今年以來(lái)，海外投資者在二級(jí)市場(chǎng)上加大了買(mǎi)入中國(guó)股票的力度。比如，8月14日，港交所披露易數(shù)據(jù)顯示，挪威央行增持眾安在線(xiàn)（6060.HK）134.81萬(wàn)股，涉資2395.8萬(wàn)港元。全球資管巨頭貝萊德7月22日增持中金公司港股126.24萬(wàn)股，持股比例升至5.01%。此外，美國(guó)知名資管巨頭景順集團(tuán)公布的信息亦顯示，今年7月，該集團(tuán)旗下的旗艦基金之一Invesco Developing Markets Fund分別對(duì)伊利、京東、阿里巴巴進(jìn)行了大幅增倉(cāng)。
房東明亦對(duì)經(jīng)濟(jì)觀(guān)察報(bào)記者表示，在與一些主權(quán)基金的接觸中，他觀(guān)察到一個(gè)明顯的趨勢(shì)：一些中東的主權(quán)基金，過(guò)去大多數(shù)時(shí)候都是超配美元資產(chǎn)的，但近期他們對(duì)美元資產(chǎn)以外的資產(chǎn)在進(jìn)行更多地配置，以分散過(guò)于集中投資美元資產(chǎn)帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。
房東明同時(shí)亦提醒稱(chēng)，一些北美或者歐洲的主權(quán)基金，比較看重的是相對(duì)的投資價(jià)值，或是Alpha（阿爾法）策略是否更顯著，所以如果這些主權(quán)基金配置了一些中國(guó)的主動(dòng)選股基金，往往并不是為了簡(jiǎn)單地“投資中國(guó)”，而只是因?yàn)橥顿Y這只基金能給它帶來(lái)更有效的Alpha，或者超額投資回報(bào)，而這個(gè)超額回報(bào)與投資地域的相關(guān)性是比較小的。
從“Derating”到“Rerating”
房東明從2011年開(kāi)始負(fù)責(zé)瑞銀合格境外機(jī)構(gòu)投資者（QFII）的業(yè)務(wù)，正好經(jīng)歷了中國(guó)資本市場(chǎng)對(duì)外開(kāi)放的黃金十年：從調(diào)整單家QFII機(jī)構(gòu)申請(qǐng)投資額度、簡(jiǎn)化資金匯入或匯出審批程序，到持續(xù)擴(kuò)容合格境外投資者可投資范圍等。2018年6月1日，MSCI（明晟指數(shù)）將A股納入其新興市場(chǎng)指數(shù)和全球基準(zhǔn)指數(shù)，讓更多的國(guó)際投資者能夠參與到A股市場(chǎng)，中國(guó)資本市場(chǎng)的開(kāi)放也達(dá)到了前所未有的程度。
但從2021年開(kāi)始，房東明感覺(jué)到，海外投資者對(duì)中國(guó)的關(guān)注度有所下降，增持中國(guó)資產(chǎn)的動(dòng)力也有所減弱。對(duì)此，程彧亦深有體會(huì)，他把從2021年到2024年的這段時(shí)間，稱(chēng)為海外投資者對(duì)中國(guó)股票的一個(gè)“Derating”（價(jià)值調(diào)降）的過(guò)程。他認(rèn)為，回過(guò)頭來(lái)看，當(dāng)時(shí)中國(guó)企業(yè)的業(yè)績(jī)也不錯(cuò)，但海外投資者的興趣的確在下降。
房東明則更具體地表示，那幾年有好幾個(gè)相對(duì)的市場(chǎng)低點(diǎn)，其中有新冠疫情的原因，也有地緣政治的影響。2023年疫情好轉(zhuǎn)后A股市場(chǎng)漲了一波，但隨后出現(xiàn)回落，相反歐美市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)的動(dòng)能更強(qiáng)一些，所以海外機(jī)構(gòu)又把目光投向了歐美市場(chǎng)。
站在那個(gè)時(shí)點(diǎn)，程彧發(fā)現(xiàn)海外投資者有一系列的困惑和擔(dān)憂(yōu)，比如，國(guó)內(nèi)宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)增速放緩，地產(chǎn)政策持續(xù)收緊，且全球供應(yīng)鏈在重塑，一些企業(yè)選擇離開(kāi)中國(guó)前往東南亞等，他們會(huì)擔(dān)心中國(guó)人口紅利的優(yōu)勢(shì)是否在消失。此外，在中美科技博弈的背景下，他們也會(huì)擔(dān)心國(guó)內(nèi)的科技競(jìng)爭(zhēng)力是否會(huì)被削弱等。
但從2024年三季度開(kāi)始，海外投資者對(duì)中國(guó)的關(guān)注度又有所提升。為什么會(huì)突然出現(xiàn)一個(gè)轉(zhuǎn)折點(diǎn)？對(duì)此，程彧表示，海外投資者好像突然發(fā)現(xiàn)人口紅利不是最主要的問(wèn)題，工程師紅利才是，而且在全球諸多前沿科技領(lǐng)域，中國(guó)依然名列前茅。另外，在風(fēng)險(xiǎn)化解上，一系列系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的化解，包括地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)、債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)等問(wèn)題，雖然無(wú)法一下子解決，但正朝著積極的方向改善，這些都是海外投資者所看重的。整體而言，他認(rèn)為，海外投資者對(duì)中國(guó)長(zhǎng)期競(jìng)爭(zhēng)力的信心提升，是他們態(tài)度發(fā)生轉(zhuǎn)變的核心原因，這個(gè)過(guò)程也是海外投資者對(duì)中國(guó)股票的一個(gè)“Rerating”（價(jià)值重估）的過(guò)程。
摩根士丹利在近日發(fā)布的報(bào)告中亦指出，鑒于中國(guó)在部分科技領(lǐng)域的全球領(lǐng)先地位等因素，無(wú)論是在指數(shù)層面，還是在特定主題與結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)方面，美國(guó)投資者對(duì)中國(guó)市場(chǎng)的興趣升至2021年以來(lái)的最高水平，且近期與該機(jī)構(gòu)會(huì)面的投資者中，超過(guò)90%明確表示愿意提高對(duì)中國(guó)的敞口。
配置仍有很大空間
在海外投資者對(duì)中國(guó)市場(chǎng)的關(guān)注度開(kāi)始提升之后，其相應(yīng)的資產(chǎn)配置空間也在打開(kāi)。上述多位受訪(fǎng)人士對(duì)經(jīng)濟(jì)觀(guān)察報(bào)記者表示，目前有兩大類(lèi)海外投資者：一類(lèi)是配置型投資者，即長(zhǎng)線(xiàn)投資者；一類(lèi)是交易型投資者，如對(duì)沖基金。其中，交易型投資者是目前比較活躍的投資者群體，因?yàn)锳股交易量很大，有交易量就有對(duì)手盤(pán)，交易型投資者熱衷于投入資金參與，但配置型、中長(zhǎng)線(xiàn)投資者目前整體態(tài)度還是比較謹(jǐn)慎的。
高盛研究部提供的最新數(shù)據(jù)顯示，8月份，全球?qū)_基金對(duì)中國(guó)資產(chǎn)的凈買(mǎi)入創(chuàng)去年9月以來(lái)新高。高盛主經(jīng)紀(jì)商平臺(tái)觀(guān)測(cè)到的數(shù)據(jù)亦顯示，8月份，全球?qū)_基金的中國(guó)股票倉(cāng)位上升76個(gè)基點(diǎn)至兩年來(lái)的高位。
對(duì)此，房東明表示，海外投資目前占A股自由流通市值僅7.4%，相較其在日本、韓國(guó)及泰國(guó)等亞洲其他國(guó)家占比在10%至50%之間波動(dòng)的情況，海外投資在A股中的占比未及亞洲其他國(guó)家的最低水平，可見(jiàn)海外投資者增配中國(guó)資產(chǎn)仍有很大的空間。
王宗豪則表示，在很長(zhǎng)一段時(shí)間里，海外投資者對(duì)投資內(nèi)地企業(yè)有所顧慮，比如企業(yè)發(fā)展得不錯(cuò)，但過(guò)于“內(nèi)卷”，影響了企業(yè)的盈利能力。尤其是一些互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，海外投資者對(duì)這些企業(yè)的業(yè)績(jī)明顯仍不滿(mǎn)意，比如，今年二季度外賣(mài)企業(yè)開(kāi)始打“價(jià)格戰(zhàn)”，外賣(mài)行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)過(guò)于激烈，使得投資者對(duì)這些企業(yè)的股價(jià)也產(chǎn)生了一些擔(dān)憂(yōu)。
2025年，“反內(nèi)卷”已成為中國(guó)經(jīng)濟(jì)的年度熱詞之一。當(dāng)前，“反內(nèi)卷”的號(hào)角已在全國(guó)吹響，尤其是在光伏、汽車(chē)、電商等“內(nèi)卷式”競(jìng)爭(zhēng)已威脅到高質(zhì)量發(fā)展的行業(yè)。在王宗豪看來(lái)，互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)不再進(jìn)行惡性競(jìng)爭(zhēng)，從而將“內(nèi)卷”中消耗掉的利潤(rùn)轉(zhuǎn)換成為股東回報(bào)，是很重要的。此外，海外投資者也會(huì)特別關(guān)注企業(yè)“反內(nèi)卷”的進(jìn)展，他認(rèn)為，“反內(nèi)卷”可能不是短期內(nèi)可以解決的問(wèn)題，至少需要一兩年時(shí)間。
王宗豪亦表示，對(duì)于“反內(nèi)卷”能否取得成效，海外投資者目前仍在觀(guān)望。而他自己對(duì)“反內(nèi)卷”則抱有信心，因?yàn)樵谀壳暗沫h(huán)境下，中國(guó)經(jīng)濟(jì)仍面臨各種內(nèi)外部的壓力，通過(guò)此次的“反內(nèi)卷”行動(dòng)能淘汰一些過(guò)剩產(chǎn)能，幫助市場(chǎng)出清。
（作者 老盈盈）
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