《投資者網(wǎng)》蔡俊
邁威生物（688062.SH，下稱“公司”）再度展露一顆渴求資金的心。
8月底，公司再度向港交所遞交招股書(shū)。今年1月，公司也曾沖擊港交所，后因超過(guò)6個(gè)月聆訊期而失效。
之所以失效后不久立馬重新申請(qǐng)，主要與公司的高負(fù)債息息相關(guān)。眼下，雖然公司市值突破200億元，但“紙面繁榮”難以抵過(guò)業(yè)務(wù)擴(kuò)張帶來(lái)的增量債務(wù)。承壓之下，“資本輸血”將是公司跑通盈利鏈路的必經(jīng)之路，不容有失。
“紙面繁榮”難抵高負(fù)債
兩次沖擊港交所，邁威生物變了很多，又有很多沒(méi)變。
變化最明顯的，莫過(guò)于公司市值的膨脹。1月到3月，公司市值圍繞在80億元徘徊。4月開(kāi)始，公司股價(jià)迅速攀升并拉動(dòng)市值。截至目前，公司市值約210億元左右。
市值“大躍進(jìn)”的背后，是創(chuàng)新藥行情、BD合作兌現(xiàn)、商業(yè)化加速的增長(zhǎng)邏輯。股價(jià)波動(dòng)只是短期結(jié)果，真正的核心在于，公司又重回市場(chǎng)預(yù)期軌道。
今年上半年，公司營(yíng)業(yè)收入1.01億元，同比下降12.43%。其中，2024年同期公司因9MW3011項(xiàng)目與DISC MEDICINE達(dá)成許可協(xié)議后確認(rèn)收入金額較高，而本期未有授權(quán)許可收入。藥品銷售額方面，公司實(shí)現(xiàn)1億多元，同比增長(zhǎng)53.5%，主要由地舒單抗貢獻(xiàn)。
同時(shí)，公司與CALICO、齊魯制藥簽署協(xié)議，對(duì)應(yīng)IL-11靶向藥、長(zhǎng)效升白藥阿格司亭等，分別獲得2500萬(wàn)美元（約1.78億元）、3.8億元的首付款，以及后續(xù)里程碑款項(xiàng)、特許權(quán)使用費(fèi)等。
換言之，市場(chǎng)看到了公司商業(yè)化的增長(zhǎng)動(dòng)力，而且BD交易迎來(lái)爆發(fā)，重構(gòu)了估值邏輯從單純的研發(fā)驅(qū)動(dòng)向商業(yè)化、國(guó)際化切換。其中，IL-11靶向藥的出海交易又強(qiáng)化了管線價(jià)值。這種“管線認(rèn)可+商業(yè)加速”的雙重綁定，最終換取市值膨脹。
但股價(jià)劇烈上漲的同時(shí)，公司的高負(fù)債問(wèn)題始終沒(méi)有改變，甚至還在加劇。
截至今年上半年，公司資產(chǎn)負(fù)債率77.54%，2024年同期為52.73%。其中，短期借款、貨幣資金分別為10.1億元、13.9億元。第一次沖擊港交所時(shí)，公司披露IPO理由是滿足資金需求、實(shí)現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展、提升國(guó)際化水平，資金需求放在首位，可見(jiàn)其緊迫性。
需要指出，公司尚未實(shí)現(xiàn)盈利，今年上半年扣非凈利潤(rùn)-5.74億元，2024年同期-4.61億元。當(dāng)“自我造血”的路徑未跑通，“資本輸血”仍是賴以生存的第一法則，折射出的是公司重資產(chǎn)擴(kuò)張的底層邏輯。
今年上半年，因授信抵押給銀行、融資抵押，公司的固定資產(chǎn)、在建工程等合計(jì)受限13.57億元，用途主要為產(chǎn)能基地建設(shè)。2024年，公司的授信及融資額度不斷調(diào)增，并于今年申請(qǐng)發(fā)行最高5億元的定向債務(wù)融資工具。
歸結(jié)起來(lái)，公司大規(guī)模的產(chǎn)能建設(shè)，在融資渠道有限的條件下只能向銀行尋求信貸，進(jìn)而導(dǎo)致負(fù)債率不斷攀升，形成“產(chǎn)能擴(kuò)張—不斷借貸—推高負(fù)債”的鏈路，而商業(yè)化加速和BD兌現(xiàn)的規(guī)模又難以抵消債務(wù)增量。盡管公司市值不斷上漲，但“紙面繁榮”抵不過(guò)更加直接、有效的港股IPO補(bǔ)充資金。
“關(guān)鍵一躍”簽下對(duì)賭
自2022年初登陸科創(chuàng)板，邁威生物迎來(lái)最大的變革時(shí)刻。
2023年，劉大濤正式擔(dān)任公司董事長(zhǎng)。早前，其履歷上海萊士、上海醫(yī)藥等研發(fā)職位，并與實(shí)控人唐春山共同創(chuàng)業(yè)公司。職位變動(dòng)后，唐春山夫婦通過(guò)投資平臺(tái)持有公司的表決權(quán)42.38%，劉大濤直接持股3.78%。
很快，公司內(nèi)部高層進(jìn)行大調(diào)整。2024年，副總經(jīng)理、核心技術(shù)人員張錦超、非獨(dú)立董事謝寧和郭永等離職。其中，張錦超的職務(wù)由前君實(shí)生物的“元老級(jí)”研發(fā)人員HAI WU（武海）接任。
這種從上而下的變動(dòng)，標(biāo)志劉大濤全面接管業(yè)務(wù)后對(duì)研發(fā)方向有了明確的方向。從砍合作到引進(jìn)新管線，一幅藍(lán)圖逐漸展現(xiàn)。
2024年，公司公告與揚(yáng)子江藥業(yè)終止相關(guān)藥品的合作。上市前，雙方達(dá)成協(xié)議，揚(yáng)子江藥業(yè)以支付項(xiàng)目許可費(fèi)、銷售額里程碑及銷售額提成的方式，獨(dú)家獲得兩款藥品的相關(guān)權(quán)益。終止后，公司需退回款項(xiàng)合計(jì)1.02億元款項(xiàng)。
對(duì)外終止同時(shí)，公司又與潤(rùn)佳醫(yī)藥簽訂藥品許可協(xié)議，獲得一款治療骨科藥品的相關(guān)權(quán)益。根據(jù)協(xié)議，潤(rùn)佳醫(yī)藥將收到首付款5000萬(wàn)元，最高可達(dá)10.7億元的各種費(fèi)用。
最受矚目的，還是公司與重慶資本的合作。根據(jù)公告，公司與重慶高新管委會(huì)、中新醫(yī)藥大健康私募基金等共同投資建設(shè)“邁威生物骨健康創(chuàng)新藥項(xiàng)目”，依托當(dāng)?shù)鼗貙⒐芫€的研發(fā)、生產(chǎn)、銷售落地。其中，公司總投資至少16億元，第一輪以無(wú)形資產(chǎn)方式出資10.08億元。
該項(xiàng)目含有對(duì)賭協(xié)議，公司方面需2026年獲得地舒單抗生產(chǎn)許可證B證，重慶子公司2027年至2029年銷售額需分別達(dá)1.7億元、4.5 億元和11.5億元。若未達(dá)要求，公司或被要求以現(xiàn)金形式回購(gòu)股權(quán)。
資料顯示，地舒單抗的原研藥廠家為美國(guó)安進(jìn)。國(guó)內(nèi)市場(chǎng)中，百濟(jì)神州負(fù)責(zé)安進(jìn)原研藥的商業(yè)化，國(guó)產(chǎn)競(jìng)品的廠家包括公司、齊魯制藥、綠葉制藥、石藥集團(tuán)等。2024年，安進(jìn)原研藥的國(guó)內(nèi)銷售額破10億元。
換言之，公司前期以近乎零成本撬動(dòng)合作，以此拓展西南地區(qū)的骨類產(chǎn)品市場(chǎng)，對(duì)應(yīng)代價(jià)是簽下對(duì)賭協(xié)議。背后的邏輯，仍然是既要實(shí)現(xiàn)商業(yè)化突破，又面臨資金的制約。
今年上半年，公司銷售費(fèi)用1.02億元，同比下降9.69%。其中，市場(chǎng)推廣費(fèi)0.39億元，同比增長(zhǎng)34.48%。因此，在公司商業(yè)化和產(chǎn)能的“關(guān)鍵一躍”時(shí)刻，借力資本成了為數(shù)不多的選擇。
這場(chǎng)由劉大濤開(kāi)啟的自上而下變革，完成了“紙面繁榮”后終究要回歸盈利的現(xiàn)實(shí)。擴(kuò)產(chǎn)能、拓渠道、搞研發(fā)都急需資金的夯實(shí)，港股IPO是一條必經(jīng)之路，也是不容有誤的運(yùn)作。（思維財(cái)經(jīng)出品）■
