文丨小李飛刀
9月12日，風和醫(yī)療IPO再遭監(jiān)管問詢，問題涉及重大專利訴訟、經銷商核查以及特殊投資條款等方面。
實際上，在吻合器集采全國鋪開、市場競爭愈發(fā)加劇的大背景下，風和醫(yī)療能否如期登陸資本市場，可能需要打一個問號。
【上市路一波三折】
風和醫(yī)療主營腔鏡吻合器、開放吻合器及其他微創(chuàng)外科手術器械，沖擊A股資本市場，可謂一波三折。
早在2023年6月，風和醫(yī)療向上交所遞交了科創(chuàng)板上市申請，在經歷一輪問詢后折戟沉沙，于次年8月主動撤回申報材料。然而，短短兩個月后，風和醫(yī)療便發(fā)布公告，與中金公司簽訂輔導協(xié)議，向創(chuàng)業(yè)板上市發(fā)起沖刺。
但事與愿違，公司最終于2025年6月正式提交新三板創(chuàng)新層掛牌申請。要知道，風和醫(yī)療曾于2017年5月在新三板掛牌，后選擇退市。
風和醫(yī)療IPO屢敗屢戰(zhàn)，背后部分原因或源于對賭協(xié)議壓力。據(jù)此前IPO申報材料顯示，公司實控人孫寶峰與天創(chuàng)基金等投資機構簽訂對賭協(xié)議，若公司2025年前未成功上市，其需回購投資方股份。
事實上，煙臺泰達生物及新醫(yī)藥產業(yè)創(chuàng)業(yè)投資中心（有限合伙）已入股風和醫(yī)療近十年，持股比例超20%，其推動公司盡快完成上市，實現(xiàn)股權推出似乎也在情理之中。
當然，與不少尚無營收的創(chuàng)新藥、器械研發(fā)企業(yè)相比，風和醫(yī)療最近幾年的業(yè)績表現(xiàn)并不算差。2022-2024年，公司收入從3.1億元增長至5.2億元，歸母凈利潤從0.58億元增長至0.77億元，年復合增速分別為29.7%、15.2%。
不難看出，公司凈利潤增速明顯滯后收入，與盈利能力持續(xù)下行密切相關。截至2024年末，公司毛利率為65.2%，較2020年的峰值整整下滑8.4個百分點，已連續(xù)四年走低。
▲風和醫(yī)療歷年毛利率走勢圖，來源：Wind
凈利率也隨之下行，2024年已不足15%。與同業(yè)競爭對手相比，這一盈利水平明顯遜色——天臣醫(yī)療、東星醫(yī)療同期凈利率分別為19%、22.3%。
風和醫(yī)療盈利能力相對較弱，部分源于其居高不下的銷售費用率——2024年高達19%，不僅高于天臣醫(yī)療的14.6%、東星醫(yī)療的10.9%，也遠超自身研發(fā)投入占比。
由此可見，風和醫(yī)療業(yè)績整體增長較好，但利潤率等核心指標表現(xiàn)與同行還存在不小差距。
【集采與兩票制沖擊波】
風和醫(yī)療毛利率自2021年起連續(xù)下滑，背后主要原因之一是主營吻合器產品價格走低。比如，在2021-2022年，公司電動腔鏡吻合器平均單價下降7.3%、5.8%，手動型平均單價分別下降15.3%、13.2%。
這背后受到帶量采購政策的沖擊。
早在2020年8月，湖南率先開啟腔鏡吻合器集采，推動產品價格邁入千元時代。次年，重慶四省聯(lián)盟、江蘇省相繼跟進集采，吻合器平均降幅均超70%。
2022年8月，福建省牽頭15個省區(qū)市組成省際聯(lián)盟，首次將電動腔鏡吻合器納入集采，中選產品平均降幅超55%。要知道，吻合器產品已發(fā)展至三代，包括開放型、手動型與電動型。其中，電動吻合器在電動化、智能化等方面的技術門檻更高，也超預期地納入了集采。
2024年12月，重慶8省聯(lián)盟發(fā)布接續(xù)采購文件，電動吻合器采購量首次超越手動，價格競爭更為激烈，平均降幅高達79.2%，強生品牌單品甚至降價98%。
集采政策給風和醫(yī)療帶來的挑戰(zhàn)不容小覷。
一方面，吻合器屬于同質化較強的產品，為降低集采落標風險，同行企業(yè)多采取“以價換量”策略，價格競爭激烈。即便成功中標，銷量增長也可能無法彌補價格與毛利率下滑帶來的損失。
另一方面，在未中標的地區(qū)，公司需與大量未中標廠家爭奪集采外市場，往往被迫大幅降價以應對激烈競爭。這些都對公司盈利水平構成不利影響。
此外，集采全面鋪開疊加“兩票制”政策，也對風和醫(yī)療的傳統(tǒng)經銷渠道構成不小挑戰(zhàn)。
所謂“兩票制”，是指產品從生產企業(yè)流通至醫(yī)院，最多只能開具兩次發(fā)票。這意味著公司需削減經銷商層級，可能終止與大量中小型、區(qū)域性經銷商的合作，轉而與大型、全國性流通商合作。
這無疑將引發(fā)一系列變革。一來，原本由多級經銷商承擔的市場推廣、學術會議、醫(yī)生教育、渠道維護等費用，或將部分轉由風和醫(yī)療自行承擔。
二來，在傳統(tǒng)模式下，多層經銷商可發(fā)揮墊資作用，分擔醫(yī)院回款壓力。而渠道扁平化后，風和醫(yī)療需直面大型流通商或終端醫(yī)院，回款周期拉長與應收賬款風險集中的壓力將直接傳導至企業(yè)自身，對其現(xiàn)金流管理能力提出了更高要求。
可見，醫(yī)療集采與“兩票制”等政策在全國范圍內推行，對風和醫(yī)療的影響重大且深遠。
【產品單一，內外夾擊】
風和醫(yī)療業(yè)務基本盤為吻合器，占總收入比重超九成。產品結構存在單一化風險的同時，公司還面臨內外競爭對手的雙重夾擊。
中國吻合器市場規(guī)模并不大。據(jù)弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)，2023年中國電動腔鏡吻合器市場規(guī)模達38.7億元，占國內吻合器總體市場的44.1%。這個不足百億的賽道，疊加集采帶來的大幅降價壓力，未來市場規(guī)模不僅難以實現(xiàn)高速增長，反而有可能出現(xiàn)一定萎縮。
在這樣一個競爭激烈的紅海市場，外資巨頭強生在電動腔鏡吻合器領域牢牢占據(jù)壟斷地位，2023年市占率高達61.3%。風和醫(yī)療雖排名第二，份額卻僅7.1%，與強生差距懸殊。
▲中國電動腔鏡吻合器市場格局，來源：弗若斯特沙利文
在手動腔鏡吻合器市場，強生、美敦力也占據(jù)絕對主導地位，市占率分別達20%、15.5%，風和醫(yī)療則位列第八，份額僅2.2%。
除開外資品牌的絕對統(tǒng)治，國內同行之間的競爭也異常激烈，對手包括逸思醫(yī)療、樂普醫(yī)療、天臣醫(yī)療等眾多企業(yè)。更值得注意的是，越來越多境內醫(yī)療器械生產商也開始跨界布局微創(chuàng)外科手術器械市場，進一步加劇了競爭烈度。從這個維度看，吻合器市場的經營壁壘并沒有想象那么高。
尤其值得警惕的是，風和醫(yī)療與最大競爭對手強生在吻合器專利問題上，已陷入訴訟持久戰(zhàn)。
早在2018年8月，強生荷蘭起訴稱，風和醫(yī)療的一次性使用腔鏡切割吻合器及組件侵犯其專利權且存在仿冒行為。鹿特丹法院一審、二審均判決強生荷蘭勝訴。此后，雙方簽署和解協(xié)議，風和醫(yī)療向強生荷蘭支付了賠償金。
2021年8月，強生在巴西起訴Scitech，稱其銷售的產品侵犯自身專利，而該產品正是風和醫(yī)療為Scitech代工生產的。
盡管風和醫(yī)療并非直接涉訴方，但其相關業(yè)務已遭受沖擊。2021年，因巴西訴訟產生的退換貨金額約230萬元。同時，風和醫(yī)療向Scitech銷售的電動腔鏡吻合器類產品金額，從2021年的1307萬元降至2022年的774萬元，銷售額近乎腰斬。
2023年，強生系公司在上海再次對風和醫(yī)療發(fā)難，提起三起訴訟，案由均為侵害發(fā)明專利權糾紛，累計索賠金額高達1.6億元。截至2025年6月，這三起訴訟均未宣判，其潛在影響與沖擊目前尚無法準確估量。而之前，強生已于2019年在上海提起四項訴訟，其中658號案件已宣判風和醫(yī)療賠償前者560萬元。
強生在全球多地對風和醫(yī)療發(fā)起的專利訴訟戰(zhàn)，不僅可能導致其面臨經濟賠償與商譽損失，更可能成為其順利登陸資本市場的“攔路虎”。
總而言之，風和醫(yī)療在產品結構單一、集采降價壓力、專利訴訟纏身等多重挑戰(zhàn)下，未來業(yè)績高增面臨不可持續(xù)的風險，同時也讓其IPO之路存在一定的不確定性。
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